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NEWSLETTER 16/2025:
Gold: Der ultimative Sicherheitsanker für Staaten wie für Private?Teil II: Gold als Teil der Vermögensanlage

Im zweiten Teil der Ausführungen widme ich mich der Rolle von Gold zur langfristigen Wert-sicherung in der privaten Vermögensanlage. Früher war ich hier eher skeptisch, da der Goldkurs für sehr lange Zeit auch sinken oder stagnieren kann. Zuverlässigen Schutz vor höherer Inflation bietet Gold auch nicht, zumindest nicht auf kürzere Sicht. Zinstragende Anlagen oder erst recht Aktien sollten als produktive Assets, die der Wirtschaftsfinanzierung und der unternehmerischen Wertschöpfung dienen, hier langfristig im Vorteil sein. Aber nach der Erfahrung der langen Nullzinsphase und erst recht der Krisen der letzten Jahre muss ich feststellen: Ein gewisser Anteil Gold als Beimischung in den Privatanlagen macht Sinn. Und zwar nicht nur aus portfoliotheoretischer Sicht.

Der Goldpreis unterliegt als geschätzter und nur begrenzt verfügbarer ‚Rohstoff‘ einer großen Anzahl von Einfluss-faktoren auf der Angebots- und Nachfrageseite. Bezüglich der Kosten und Bedingungen der Förderung kenne ich mich weniger aus. Gerne nehme ich hier den Hinweis des geschätzten ehemaligen DZ BANK-Kollegen und Chef-ökonomen Klaus Holschuh auf, dass die Goldförderung sowohl aus Umweltsicht wie im Hinblick auf die Arbeitsbe-dingungen häufig sehr bedenklich ist. Auf jeden Fall ist das Angebot inkl. des Recyclings von Altgold sicher nicht kurzfristig groß steigerbar.

Auf der Nachfrageseite spielt das Verhalten der unter-schiedlichen Interessengruppen eine wichtige Rolle. Die Schmuckindustrie reagiert in der Regel preissensibel. Neben einer hohen Grundnachfrage, insbesondere auch aus kulturellen Gründen wie z.B. in Indien oder China, drückt ein hoher Goldpreis hier eher das Interesse. So wie zum Beispiel im letzten Jahr mit einem Minus von 11% zum Vorjahr in der Goldschmucknachfrage angesichts der stark gestiegenen Preise.

Auch die Investoren als zweitgrößte Nachfragegruppe verhalten sich nicht einheitlich. Institutionelle Investoren legen häufig in liquidere Gold-Anlageformen an, wie z.B. in Exchange Traded Funds (ETFs) mit physischer Gold-deckung. Daneben sind Hedgefonds mit größeren Gold-spekulationen im Futuremarkt aktiv. In 2023 und 2024 war die Nachfrage nach Gold-ETFs eher rückläufig, da man dem bereits hohen Goldpreisniveau wohl nicht so recht traute. Das hat sich im ersten Quartal 2025 drastisch geändert: Die Zuflüsse in Gold-ETFs stiegen von 18,7 Tonnen im Vorquartal auf enorme 226,5 Tonnen (World Gold Council). Die gesamte Investmentnachfrage für Gold stieg im Q1 Quartal 2025 auf 552 Tonnen, so hoch wie zuletzt in Q1 2022.

Private Anleger gehen neben Goldzertifikaten (wie in Deutschland z.B. das goldgedeckte Xetra-Gold) dagegen gerne in physisches Gold wie Barren und Münzen. Interessanterweise ist es hier in letzter Zeit zu einer auffälligen Nachfrage nach großen Barren mit 12,5 kg Gewicht mit einem Wert von über 1 Mio. EUR gekommen. Klares Zeichen für die Nachfrage vermögender Investoren wie Familiy Offices. Ansonsten ist das Verhalten der privaten Investoren zwar auch preiselastisch, aber i.d.R. weniger entscheidend für die Gesamtentwicklung. Die Nachfrage nach Goldmünzen ging im ersten Quartal 2025 sogar um ein Drittel zum Vorjahr zurück. Im Gegensatz zur Nachfrage der Zentralbanken, die unabhängiger vom Preisniveau eine große Auswirkung auf den Goldpreis haben, wie die letzten Jahre gezeigt haben. So erhöhten die Zentralbanken in den letzten drei Jahren ihre Goldbestände um jeweils über 1.000 Tonnen (siehe die letzte Ausgabe des Newsletters).

Welche ökonomischen Faktoren bestimmen nun den Goldpreis? Traditionellerweise wird hier an erster Stelle die Inflation genannt. Wird eine stärkere Geldentwertung erwartet, so sollte das zu einer höheren Goldnachfrage und damit steigenden Preisen führen. Ganz so gesichert ist dieser Zusammenhang aber empirisch nicht. Steigen nämlich mit der Inflation wie zu erwarten auch die Zinsen, so erwächst Gold als zinsloses Asset eine größere Kon-kurrenz in Form von Festzinsanlagen. Häufig wird daher zwischen Zinshöhe und Goldpreis auch ein negativer Zusammenhang gesehen. Rentenanlagemöglichkeiten auf einem interessantem Renditeniveau sollten zu einer geringeren Goldnachfrage führen, niedrige Zinsen Gold eher unterstützen.

Während der Zusammenhang zwischen Inflation und Zinsniveau in der langfristigen Grafik ziemlich deutlich wird,
Datenquelle für den Economic Policy Uncertainty-Index (EPU): https://www.policyuncertainty.com/
ist der Einfluss dieser Größen auf den Goldpreis weniger stabil. Während die Inflationsrate Ende der 1980er Jahre von Null auf über 5% bis 1991 anzog, stagnierte der Gold-preis um die 400 Euro/Feinunze und ging bis 1998 sogar tendenziell zurück. Das in Folge sinkende Renditeniveau half dem Goldpreis zunächst auch nicht. Erst im Vorfeld und als Folge der globalen Finanzmarkt- und Schuldenkrise 2008 bis 2012 verzeichnete Gold einen deutlichen Preis-auftrieb – allerdings kaum hervorgerufen durch hohe Inflationserwartungen. Im Gegenteil verharrte die Teuerungsrate das gesamte 2010er Jahrzehnt entspannt unter 2% und die Zinsen mündeten sogar in die historische Nullzinsphase. Den Goldpreis angeschoben haben dann vor allen die Verwerfungen um die Corona-Krise, die verzögert ja auch zu dem massiven Inflationsschub der Jahr 2022/23 führten. Die ganz große Goldhausse begann dann aber erst Ende 2024, als die Inflation bereits für einige Zeit auf dem Rückzug war.
Allein an diesen großen Entwicklungslinien wird deutlich, dass es nicht so leicht ist mit der Goldpreisinterpretation. Dies kann man gut auch an dem weiteren Faktor US-Dollar sehen, der auf die Attraktivität von Gold z.B. aus deutscher/ europäischer Sicht einen ökonomischen Einfluss haben sollte. Wenn ich Gold kaufen will benötige ich ja indirekt US-Dollars, da Gold in USD gehandelt wird. Steigt der USD-Kurs (in Mengennotierung) daher an, wird der Goldkauf teurer für mich, das führt zu einer tendenziell geringeren Nachfrage. Der Goldpreis dürfte also eher nachgeben. Genauso bekomme ich bei einem schwachen Dollar mehr Gold für meinen Euro-Einsatz, was den Goldkurs stützen müsste. Es sollte also eine negative Beziehung zwischen der Stärke des USD und dem Goldpreis bestehen.

In Zeiten von Marktturbulenzen war es aber in der Vergan-genheit auch häufig zu beobachten, dass Goldpreis und der US-Dollar gleichzeitig stiegen, da es zu einer Flucht in den ‚sicheren Hafen‘ USD kam. So wertete zuletzt im Zeitraum Sommer 2024 bis Anfang 2025 der Dollar um bis zu 9% auf, indem der EUR-Gegenwert des USD von 1,12 auf bis zu 1,02 fiel. Der Goldpreis hat in dieser Zeit dennoch um ca. 14% zugelegt (und das bei bis zu 100 bp steigenden US-Treasury-Renditen!). Also alles andere als stabile ökonomische Zusammenhänge. Am aktuellen Rand stag-niert bzw. sinkt der Goldpreis nach dem kräftigen Schub auf über 3.400 USD/Feinunze in Folge der drastischen Zoll-
ankündigungen von Donald Trump eher, trotz seither schwachem USD. Die Verunsicherung ist durch die teil-weise Rücknahme der Zollmaßnahmen auch etwas abgeklungen.

Damit sind wir beim wichtigsten Punkt der Goldpreiser-klärung neben allen ökonomischen Einflussfaktoren: Die großen Preistendenzen des Goldes seit seiner Freigabe im Jahr 1974 kann man nämlich am besten durch die ‚Unsicherheit‘ der Wirtschaftsteilnehmer beschreiben. Was natürlich schon mal ein Widerspruch in sich ist, wie soll man schon Unsicherheit messen?

Ein bis 1997 zurückreichender Indikator ist der monatlich verfügbare Economic Policy Uncertainty-Index (EPU), der auf Scott Baker, Nicholas Bloom and Steven Davis (2016), "Measuring Economic Policy Uncertainty" beruht, die u.a. an der Stanford Universität arbeiten. Er basiert auf der Analyse von Artikeln großer nationaler und internationaler Zeitungen und wertet u.a. aus, wie oft Wörter oder Phrasen in Bezug auf Unsicherheit bzgl. wirtschaftlicher Themen vorkommen. Er ist für 22 (entwickelte) Volkswirtschaften verfügbar und wird auch zu einem globalen bzw. europä-ischen Index aggregiert. Dieser Unsicherheitsindikator hat eine größere Verbreitung gefunden, er wird u.a. von der EU-Kommission beachtet (The cost of uncertainty - new estimates, European Commission, 2024) und von der Federal Reserve Bank of St. Louis veröffentlicht.
Datenquelle für den Economic Policy Uncertainty-Index (EPU): https://www.policyuncertainty.com/

Die erste große Goldpreishausse nach der langen Seit-wärtsphase in den 1980er und 90er Jahren begann 2007/08 im Vorfeld der globalen Finanzmarktkrise. Sehr deutlich ist hier der Gleichlauf mit dem EPU-Indikator zu beobachten, zu Beginn vor allem mit den Unsicherheiten in der US-Ökonomie (hier begann ja auch die Krise). In der Folgezeit kam es dann im Kontext der europäischen Staatsschuldenkrise zu erhöhten Werten des EPU-Indika-tors v.a. in Europa. Besonders das Brexit-Referendum am 23.06.2016 ist als massiver Ausschlag zu erkennen. Der Goldpreis hat dies immerhin mit einem kurzfristigen Satz um +9% von Mai auf Juni 2016 quittiert. Der folgende Corona-Schub ab 2020 wirkte sich dann wieder sehr nachhaltig auf den Goldpreis aus. Besonders gut auch zu sehen, dass der Beginn des Ukraine-Kriegs im Februar 2022 vor allem die Unsicherheit in Europa betraf. In den USA ist der EPU-Indikator dagegen erst im November 2024 wieder angesprungen, pünktlich zur Wiederwahl Trumps. Um darauf mit den massiven Verwerfungen der Geo- und Zollpolitik Trumps nahezu zu explodieren – im Gleichklang mit dem Goldpreis.

Was heißt das nun für den privaten Anleger? Zunächst einmal muss anhand der historischen Entwicklung fest-gestellt werden, dass der Goldpreis sehr volatil ist und ausgeprägte längerfristige Zyklen aufweist. Die meist zugeschriebene Eigenschaft der Wertsicherung oder gar Wertstabilität (zumindest gegen hohe Inflation) ist da schon erstaunlich: Viele Anleger scheuen vor Aktienanlagen zurück wegen der hohen Wertschwankungen. Die Volatilität des Goldpreises ist aber genauso hoch wie bei Aktien. So beläuft sich die annualisierte Standardabweichung der

monatlichen Renditen beim Goldpreis in Euro seit 1975 auf 17,5% (https://www.finanztip.de/gold/, Stand 13.01.2025). Die Volatilität des Weltaktienindex MSCI Word net (d.h. inkl. Nettodividenden nach Quellensteuer) war dagegen mit 15,1% für den gleichen Zeitraum sogar etwas geringer. Und das bei einer besseren Performance von 9,7% p.a. für die Aktienanlage im Vergleich zu Gold mit nur 4,2%. Das erscheint erst mal gar nicht so viel mehr. Berücksichtigt man aber die lange Periode von 50 Jahren, so wären aus 1.000 Euro mit der weltweiten Aktienanlage bis Ende 2024 ein Vermögen von 102.407 € geworden. Beim Gold hätte man heute dagegen nur 7.823 € in der Tasche.

Das zeigt zum einen noch einmal die enorme Hebelwirkung des Zinseszinseffekts. Zum anderen kann Gold auf jeden Fall nicht mit den langfristigen Renditeaussichten von real-wirtschaftlichen (Aktien-)Anlagen mithalten. Damit kommt bei einer längerfristigen Anlage nur die Beimischung eines gewissen Goldanteils in Frage. Da sich Goldrenditen auch weitgehend unabhängig von Aktienmarktanlagen verhalten, bietet sich auch unter portfoliotheoretischen Überlegungen eine Beimischung von Gold an. Dies kommt vor allem daher, dass sich Gold gerade in Krisenphasen mit nega-tiven Aktienreturns im Schnitt besser schlägt (z.B. Wisdomtree-Analyse aus 11/2022: In den schlechtesten 20 Quartalen seit 1968 in Bezug auf die Aktienperformance hat Gold in 19 Fällen besser abgeschnitten und konnte in 15 dieser Quartale sogar eine positive Rendite aufweisen). Im obigen Zeitraum 1975 bis 2024 konnte die Standardabwei-chung mit einem Portfolio aus 90% MSCI World und 10% Gold damit auf 13,8% reduziert werden, ohne große Per-formanceverluste im Vergleich zur reinen Aktienanlage.
Ich will hier aber weniger auf portfoliotheoretisch effiziente Beimischungen eingehen als auf den praktischen Vergleich mit Rentenanlagen und dabei der Frage nachgehen, inwie-fern Goldanlagen auf längere Sicht als Inflationsschutz dienen. Herangezogen habe ich dazu den Rentenmarkt-index RexP ab 1967, der die Performance von Bundes-anleihen widerspiegelt, also Kuponzahlungen und die Kursentwicklung umfasst. Aus deutscher Sicht daneben den Index der Verbraucherpreise. Zunächst war ich über-rascht über die alles überragende Gold-Performance seit 1967 (> 8.000%), bis mir klar wurde, dass bei einer so langen Beobachtungsperiode Sprünge der ersten Jahre einen dauerhaft dominierenden Effekt haben: Mit einem
Goldpreis, der in den ersten Jahren nach der Goldpreis-freigabe in 1971 regelrecht explodierte und um 450% stieg, kann kein anderes Investment mithalten (zusätzlich zu den Inflationsschüben der 1970er Jahre, des damals schwachen Dollars und der generellen wirtschaftlichen Unsicherheit durch den Ölpreisschock). Daher habe ich die kumulierte Performance von Gold der Entwicklung des RexP und der Verbraucherpreise erst seit Ende 1974 dargestellt.

Man erkennt die lange Seitwärtsperformance von Gold bis Anfang 2000 und die daran anschließende Boomphase, die zum Ende hin sogar die Performance der öffentlichen Bonds übertrumpft hat. Zum einen da sich der Rendite-anstieg 2022/23 deutlich negativ auf die Rentenanlagen ausgewirkt hat. Zum anderen hat Gold ja erst in den letzten Jahren den enormen Kursaufschwung hingelegt. Die kumulierte Inflation mit +240% von 1975 bis heute konnte 
aber auf lange Sicht von beiden Investments ‚locker‘ geschlagen werden.

Was aber auch deutlich wird: Je nach Wahl des Start-punktes der Betrachtung kann man hier fast beliebige Ergebnisse erzielen. Wird z.B. nur 5 Jahre weiter auf das Jahr 1980 (Performance seit Ende 1979) gegangen, so liegen die öffentlichen Anleihen mit einer Performance von rund +800% weit vorne, Gold kommt nur auf +451%, da es mit der langen Negativphase für 20 Jahre losgeht und damit für knapp 30 Jahre (!) keinen Inflationsausgleich bieten konnte. Geht man aber wiederum 10 Jahre weiter auf 1990, so sieht Gold am Schluss bereits klar besser aus als reine Rentenanlagen, ab dem Jahr 2000 ist dann Gold überhaupt nicht mehr zu schlagen und kommt in den letzten 25 Jahren auf einen sagenhaften Wertzuwachs von über 900%, die Anleihen machten dagegen nur 107% Performance.
Was für ein Fazit ist daraus zu ziehen? Obwohl Gold real-wirtschaftlich fundierte Anlageformen wie Renten oder Aktien nicht ersetzen kann, macht eine Beimischung zu einem Portfolio wohl doch Sinn. Auf längere Sicht sollte es einen gewissen Schutz vor inflationären Tendenzen bieten. Vor allem auf Krisenzeiten mit hohen Unsicherheiten scheint Gold relativ zuverlässig mit steigenden Kursen zu reagieren. Und die hatten wir in den letzten Jahren ja genug. Wenn man weiterhin mit unruhigen Zeiten rechnet, evtl. sogar Turbulenzen an den Finanzmärkten und einer deglobalisierten Weltwirtschaft mit einem Schwinden des Vertrauens in die Leitwährung US-Dollar und damit anhaltender Goldnachfrage der Zentralbanken, so können Goldbestandteile sinnvoll sein. In der Regel wird ein Anteil von 5-10% in einem Renten-/Aktienportfolio empfohlen, bei höherer Risikoneigung und einem größeren Aktienanteil tendenziell im oberen Bereich.

Daneben ist sicher ein weiterer Aspekt das Zinsniveau. Sehr niedrige Zinsen lassen häufig sogar das Geldver-mögen real schmelzen. Hier kann Gold auf Sicht die bessere Anlagealternative sein als Festzinsanlagen. In der langen Niedrigzinsphase 2015 bis 2021 hat sich der Goldpreis zwar lange Zeit auch nicht nach oben bewegt. Dann aber ist er bereits ab 2019 deutlich gestiegen und mit Gold kam man so als Anlagealternative um die hohen Verluste herum, die mit Rentenanlagen aufgrund der 
massiven Zinswende ab 2022 verbunden waren. In einer Niedrigzinsphase (mit dann i.d.R. auch niedrigen Infla-tionsraten) statt Festzinsanlagen einen Teil Gold beizu-mischen macht also Sinn, da irgendwann die Inflation und die Zinsen wieder höher sein sollten.

Das darf aber nicht darüber hinwegtäuschen, dass mit Gold auch lange Zeit keine bzw. eine negative Wertentwicklung verbunden sein kann. Gerade nach Überwinden einer längeren Unsicherheitsphase mit höherer Geldentwertung wie in den 1970er Jahren. Das erfordert dann schon ein langes Durchhaltevermögen und einen disziplinierten strategischen Anlageansatz. Ansonsten macht es sicher keinen Sinn, auf mittlere Sicht auf einen (noch) höheren Goldpreis zu spekulieren. Im Idealfall baut man den Goldanteil schrittweise über einen längeren Zeitraum auf, wenn man sich nicht gerade in einer bereits länger laufenden Haussephase befindet. Schlau gesagt: Das nächste Mal kann ich es ja in einer Niedrigzinsphase mit einem ‚Umfeld mit möglichst wenig Unsicherheit besser machen …

Nach den vielen Artikeln über anspruchsvolle ökonomische Themen und dem Irrsinn der Trump’schen Politik brauche ich jetzt mal eine Pause. Auch um den schönen Frühling mehr genießen zu können. Mal schauen wann ich zur nächsten Ausgabe des Newsletters komme.

In aller Kürze:

- Die Einflussfaktoren auf den Goldpreis als geschätzter und nur begrenzt verfügbarer ‚Rohstoff‘ sind vielfältig. Während die Schmuckindustrie in der Regel eher preissensibel reagiert, fragen die Notenbanken in den letzten Jahren erhebliche Goldmengen nach, um den Unsicherheiten in Bezug auf die Stabilität ihrer Währungsreserven in US-Dollar zu begegnen. Investoren reagieren da schon mehr auf ökonomische Faktoren wie der Inflation. Wird eine höhere Geldentwertung erwartet, so sollte das zu einer höheren Goldnachfrage und damit steigenden Preisen führen. Ganz so gesichert ist dieser Zusammenhang aber empirisch nicht. Steigen nämlich mit der Inflation wie zu erwarten auch die Zinsen, so erwächst Gold als zinsloses Asset eine größere Konkurrenz in Form von Festzinsanlagen. Häufig wird daher zwischen Zinshöhe und Goldpreis auch ein negativer Zusammenhang gesehen.

- Auch zwischen der Stärke der US-Dollars und dem Goldpreis sollte eine negative Beziehung bestehen, da Gold in USD gehandelt wird und der Goldkauf mit einem aufwertenden USD damit teurer für Nicht-Dollaranleger wird. In Zeiten von Marktturbulenzen war es aber auch häufig zu beobachten, dass Goldpreis und der US-Dollar gleichzeitig stiegen, da es zu einer Flucht in den ‚sicheren Hafen‘ USD kam. Die ökonomischen Einflussfaktoren zeigen damit häufig keinen stabilen oder eindeutigen Zusammenhang mit der Goldpreisentwicklung.

- Die beste Erklärungsgüte für den Goldpreis weißt dagegen der etwas schwammige Faktor ‚Unsicherheit‘ der Wirtschaftsteilnehmer auf. Der monatlich verfügbare Economic Policy Uncertainty-Index (EPU), der auf Scott Baker, Nicholas Bloom and Steven Davis (2016) zurückgeht, wird auf Basis der Analyse von Artikeln großer nationaler und internationaler Zeitungen erstellt und wertet u.a. aus, wie oft Wörter oder Phrasen in Bezug auf Unsicherheit bzgl. wirtschaftlicher Themen vorkommen und hat eine größere Beachtung gefunden (EU-Kommission, Federal Reserve Bank of St. Louis). Dieser Unsicherheitsindex zeigt mit hohem Gleichlauf die ausgeprägten Goldpreisspitzen im Vorfeld und während der globalen Finanzmarktkrise 2008-2012, der Euro-Krise und des Brexit-Ausschlags an, genauso dann wieder den Corona-Schub ab 2020. Ebenso lässt sich die enorme Goldpreishausse der letzten Monate sehr gut durch sprunghaft steigende EPU-Werte im Zuge der Wiederwahl von Trump und seinen erratischer Geo- und Zollpolitik erklären.

- Aus Anlegersicht ist zunächst festzuhalten, dass Gold längere Zyklen aufweist und genauso stark schwankt wie Aktienkurse – und das bei einer im langjährigen Schnitt deutlich geringeren Performance. Für den langfristigen Vermögensaufbau sind daher Aktien (und Rentenanlagen zur Risikobegrenzung) unverzichtbar. Als Beimischung machen Goldanlagen dagegen portfoliotheoretisch Sinn. Goldrenditen verhalten sich weitgehend unabhängig von Aktienmarktanlagen und schneiden gerade in Krisenphasen in der Regel besser ab als Aktien. In der Regel wird ein Goldanteil von 5-10% in einem Renten-/Aktienportfolio empfohlen.

- Auch wenn Gold auf kürzere Sicht keinen zuverlässigen Schutz vor höherer Inflation bietet, zeigt es doch in Zeiten hoher wirtschaftlicher (und politischer) Unsicherheit gute Absicherungseigenschaften durch steigende Kurse. Um diese zu nutzen sollte man daher bereits in ruhigeren Zeiten schrittweise einen gewissen Goldanteil aufbauen. Auch bei einem sehr niedrigen Zinsniveau macht eine Goldanlage Sinn, da irgendwann die Inflation und die Zinsen wieder höher sein sollten, damit hohe Wertverluste auf Festzinsanlagen drohen wie 2022/23 erlebt. Die Goldanlage erfordert dann aber ein langes Durchhaltevermögen und einen disziplinierten strategischen Anlageansatz, da auch lange Durststrecken eintreten können.

Bensheim, 16.05.2025
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