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NEWSLETTER 14/2025:
Handelsbilanzdefizit der USA und Leitwährungsfunktion des US-Dollars: Spielt Donald Trump mit dem Feuer?

Donald Trump sind die hohen Handelsbilanzdefizite der USA gegenüber fast allen größeren Wirtschaftsnationen ein Dom im Auge. Um sie zu reduzieren werden die verhängten Importzölle als Waffe eingesetzt, um mehr Produktion in die USA zu holen. Daneben soll der US-Dollar bewusst geschwächt werden, um die Exporte der USA anzutreiben - was eher eine Strategie von Weichwährungsländern ist. Wie ist das mit der Funktion des US-Dollars als Welt-Leitwährung kompatibel und wird damit nicht die notwendige Finanzierung des überbordenden Defizits des US-Staatshaushalts aus dem Ausland gefährdet? Ich will die genauen Zusammenhänge selber besser verstehen und versuche daher, die ökonomischen Abläufe Schritt für Schritt nachzuvollziehen.

Die USA hat im Jahr 2024 Waren im Wert 605,8 Mrd. USD aus der EU importiert, das macht 19% aller US-Importe aus. Exportiert wurden dagegen nur Waren für 370,2 Mrd. USD (18% aller Exporte). Es ergibt sich also das von Trump monierte Handelsbilanzdefizit mit den EU-Ländern von 235,1 Mrd. USD. Gegenüber China weist die USA im Warenhandel mit 292,1 Mrd. USD ein noch größeres Defizit aus. In Summe kommt die USA im letzten Jahr gegenüber allen Ländern auf ein Handelsbilanzdefizit von 918,4 Mrd. USD. Das Defizit ist damit zwar um einiges niedriger als die durchschnittlichen 1.214 Mrd. USD der Jahre 2021 bis 2023, liegt allerdings noch über dem Schnitt der voraus-gehenden acht Jahre bis 2020 mit 859 Mrd. USD.

Neben dem Warenaustausch muss aber auch die Dienst-leistungsbilanz mit dem Ausland betrachtet werden. Hier hatte die USA gegenüber der Welt im Jahr 2023 einen Überschuss 271,2 Mrd. USD. Dazu haben die EU-Länder mit 76,5 Mrd. USD immerhin 28,2% beigetragen. Und dieser Überschuss, v.a. aus der Nutzung von geistigem Eigentum und von IT-Dienstleistungen, hat sich in den letzten Jahren kontinuierlich erhöht. Per Saldo verbleibt also ein geringeres Defizit der USA gegenüber der EU aus dem Waren- und Dienstleistungsverkehr von zusammen ca. 155 Mrd. USD (entspricht 0,5% des US-BIPs).

Was ist die Kehrseite dieses Defizits? Neben weiteren Geldströmen zwischen den Ländern (aus ausländischem Erwerbs- und Vermögenseinkommen sowie Veränderungen der Währungsreserve der Notenbanken) stehen auf der anderen Seite der Zahlungsbilanz eines Landes mit dem Ausland alle Gegenwerte aus Direktinvestitionen, Wertpa-pieranlagen aus dem Ausland und Geldforderungen in Form von dem Land gewährten Krediten. Für das Jahr 2023 kam so für die USA ein Leistungsbilanzdefizit von 905 Mrd. USD zustande. Das bedeutet nichts anderes, als dass das Ausland gegenüber den USA Forderungen in dieser Höhe hat, die Vereinigten Staaten also globaler Netto-

Schuldner sind. In Relation zur Wirtschaftsleistung der USA macht diese Schuldnerposition 4,2% des BIPs im Jahr 2023 aus.

Bevor ich zu der Frage komme, warum das Ausland den USA so viel Kredit gibt, hier noch die restlichen zur Ein-ordnung benötigten Daten. Die gesamte Staatsverschul-dung der USA beträgt im Jahr 2024 monströse 36 Bil. USD, das macht 124% des US-BIPs aus. Von dieser Summe liegen ca. 4,7 Bill. bei der US-Notenbank FED und 2,4 Bill. sind US-interne Verbindlichkeiten gegenüber der Sozial-versicherung und anderen US-Behörden. Von dem restl-ichen Betrag befinden sich über 30% (8,5 Bill. USD!) in den Händen von Ausländern. Davon über 1 Bill. USD in Japan und 770 Mrd. in China. Deutschland hält ca. 100 Mrd. USD an Forderungen gegenüber dem US-Staat. Dieser finan-ziert sich zu einem großen Teil über die Emission von Staatsanleihen, sogenannten US-Treasuries. Von den aktuell 29 Bill. USD ausstehenden Bonds hält das Ausland einen Anteil von ca. 34%.

Wieso entstehen jetzt diese hohen Forderungen des Auslands an die USA und warum werden die vielen US-Dollars nicht häufiger in die eigene Währung, z.B. den Euro getauscht? Dieser Frage hängt natürlich mit der Funktion des USD als Weltleitwährung zusammen. Viele Waren und Rohstoffe werden überwiegend in USD gehandelt. Dane-ben fungiert der US-Dollar seit Ende des zweiten Welt-krieges als wichtigste Reservewährung, die von interna-tionalen Notenbanken bevorratet und im internationalen Zahlungsverkehr eingesetzt wird. Da der US-Kapitalmarkt zudem so groß und liquide ist werden dort sehr viele Finanztransaktionen umgesetzt, so macht z.B. der Markt-wert aller an US-Börsen notierten Aktien um die 60% der weltweiten Marktkapitalisierung aus. Aufgrund der i.d.R. höheren Zinsen in den USA und dem Glauben an eine relative Stärke der US-Wirtschaft fließen damit hohe Anlagebeträge in die USA.
Die generelle starke Nachfrage nach dem US-Dollar als Weltleitwährung erklärt damit, warum hohe USD-Forde-rungen entstehen, die nicht allein für den Import von Waren oder Dienstleistungen aus den USA benötigt werden: Die Exporteure z.B. aus dem EU-Raum erhalten für ihre in die USA verkauften Waren erst einmal USD. Würden die Dollars sofort und komplett in EUR getauscht, so würde das den US-Dollar schwächen, die zukünftigen Exporte in die USA damit wettbewerblich erschweren. Da insgesamt aber ein hoher Bedarf an USD besteht (zum Kauf von Roh-stoffen wie z.B. Öl und von Gütern/Dienstleistungen aus den USA, als Direktanlage zur Investition in die US-Wirt-schaft, zum Kauf von USD-Wertpapieren oder als Währungsreserve) wird nur ein Teil der eingenommenen Dollars konvertiert. Die auf diese Weise entstehenden Dollarforderungen sind um einiges höher als die für den Import direkt benötigten Dollars: ‚Wir‘ geben den Amerikanern volkswirtschaftlich Kredit. Auf diese Weise können sie sich die vielen Güter aus dem Ausland erst leisten und konsumieren mehr als sie in ihrem eigenen Land produzieren.

Der US-Dollarkurs notiert als Weltleitwährung, z.B. gegen-über dem Euro, damit höher (in Mengennotierung) als es allein aus den Warenströmen sein müsste. Das ist der Preis dafür, dass die USA trotz relativ geringer Sparquote per Saldo deutlich mehr Güter aus dem Ausland beziehen. Der entscheidende Vorteil der Amerikaner ist, dass sie diese Güter in der eigenen Währung bezahlen bzw. diese sogar auf Kredit einkaufen können. Die Möglichkeit der Finanzierung aller Schulden (der Wirtschaft und des Staates) in der eigenen Währung bietet ein hohes Maß an Unabhängigkeit und reduziert entscheidend Wechselkurs-Risiken. Länder mit einer schwachen Bonität, können sich dagegen häufig nur in Hartwährungen wie dem USD ver-schulden, sind also hohen Fremdwährungsrisiken ausge-setzt. Genauso unterliegen die aus o.a. Gründen gehal-tenen US-Dollarforderungen grundsätzlich einem Abwer-tungsrisiko. Nicht umsonst stammt vom ehemaligen FED-Vorsitzenden Paul Volcker der Spruch: „Der Dollar ist unsere Währung, aber euer Problem.“

Auf welchen Bedingungen fußt aber die Eigenschaft als Weltleitwährung? Neben einem großen und leistungs-fähigen Kapitalmarkt, insbesondere auch einem liquiden Devisenmarkt, kommt es hier vor allem auf das Vertrauen in die Stärke und Stabilität der US-Wirtschaft und des US-Dollars an. Wenn Zweifel an dieser Stabilität aufkommen, so würden die ausländischen Exporteure mehr USD schnell in ihre eigene Währung tauschen und insgesamt weniger Investitionsgelder und Wertpapieranlagen in die USA fließen. Der US-Dollar würde damit schwächer, was dem Export der USA zwar kurzfristig hilft. Auf der anderen Seite werden aber auch die US-Importe teurer und die US-Inflation könnte sich dadurch erhöhen. Viel entscheidender aber, dass in diesem Szenario (weniger Zufluss von Auslandskapital) die Zinsen in den USA steigen würden 

bzw. müssten, um wieder genug Gelder zur Finanzierung des Staatsdefizits anzulocken. Die USA wären insgesamt mehr vom Ausland abhängig und die Geldpolitik der FED nicht mehr so dominierend wie jetzt.

Kommt es sogar zu einer starken Vertrauenskrise mit der Erwartung eines deutlich weiter abwertenden US-Dollars, so wäre neben massiven Abflüssen von Dollar-Anlagen u.U. auch die Rolle als Weltleitwährung in Frage gestellt. Die internationalen Notenbanken würden es sich überle-gen, ob sie so hohe USD-Währungsreserven mit der Gefahr massiver Währungsverluste halten wollen. Ver-kaufen die Zentralbanken viele USD-Treasuries aus ihren Beständen, so lässt das die US-Kapitalmarktzins merklich steigen. Das ist ja auch zuletzt nach Ankündigung der massiven Erhöhungen der US-Zölle auf alle Warenimporte in die USA durch Donald Trump passiert (und hat ihn mutmaßlich zum Teilrückzug ein paar Tage später genötigt).

Wenn sogar Beschränkungen im Kapitalverkehr oder gar Enteignungen drohen (die Guthaben der russischen Zentralbank im westlichen Ausland wurden ja bereits eingefroren!), dann könnte die Vormachtstellung des Dollars ernsthaft bedroht sein. Bereits in den letzten Jahren ist eine zunehmende Tendenz zu beobachten, dass viele Notenbanken ihre Goldreserven aufstocken (die ja in USD gehandelt werden und damit bei Erwerb durch die Noten-banken i.d.R. ihre USD-Währungsreserven schmälern). Sie trauen dem US-Dollar und den USA einfach nicht mehr uneingeschränkt und haben in 2024 das dritte Mal in Folge über 1.000 Tonnen Gold angekauft – mehr als doppelt so viel wie im Schnitt der 10 Jahre zuvor! Als Käufer traten insbesondere die Zentralbanken von Polen, Türkei, Indien, China und mehrerer Schwellenländer auf. Mehr dazu in einem der kommenden Newsletter.

Ob es soweit kommen muss ist offen. Trump hat zwar recht, es besteht ein (strukturelles) Handelsbilanzdefizit der USA, auch wenn man die (positive) Dienstleistungsbilanz gegenrechnet. Dazu kommt der tendenziell erhöhte USD-Wechselkurs (in Mengennotierung) aus der Funktion des US-Dollars als Weltleitwährung. Ein gewisser Abwertungs-spielraum beim USD kann auch anhand der relativen Kaufkraft des Dollars gegenüber anderen Währungen konstatiert werden (Purchasing Power Paritiy PPP): Da die US-Inflation tendenziell höher ist als z.B. im Euroland, so sollte der Wechselkurs des USD gegen den Euro (früher der DM) dies durch eine tendenzielle Abwertung ausglei-chen. In der angefügten Grafik ist dieser Wechselkurs in der üblichen Preisdarstellung wiedergegeben (Wert einer ausländischen Geldeinheit in EUR), d.h. geht der EUR-Preis in der Grafik nach oben, so bekomme ich mehr Euros für einen USD, der Euro wird stärker bzw. der USD schwächer.

Allerdings beruht die negative Bilanz der USA im Güteraus-tausch mit dem Ausland ja darauf, dass andere Länder zum einen viele Güter günstiger produzieren können als die USA. Zum anderen werden hochwertige Güter nachgefragt, die in der Qualität und Verfügbarkeit auf dem amerikani-schen Markt so nicht zur Verfügung stehen. Davon haben aber beide Seiten einen Vorteil, wenn es zu einem mögl-ichst unbehinderten Austausch zwischen Ländern mit jeweiligen komparativen Kostenvorteilen kommt (Ricardo‘ sches Außenhandelstgesetz). Zölle sind hier generell kontraproduktiv.

Ein dauerhaft zu schwacher Dollar würde aber auch die Innovationskraft und Vormachtstellung des US-Wirtschaft

untergraben. Die Unternehmen in den USA sind heute nicht zuletzt in den Branchen stark, in denen sie so gefragte und hochwertige Güter und Dienstleistungen hervorbringen, dass diese trotz des strukturell teuren US-Dollars im Aus-land rege nachgefragt werden. Erlahmt dieser Innovations-druck (die deutsche Wirtschaft war auch in den Zeiten einer starken DM leistungsfähiger) und koppelt sich die USA immer mehr von der Weltwirtschaft ab, so könnte dies auch zu einer weniger wettbewerbsfähigen US-Ökonomie führen. Die Inlandsprodukte wären zunehmend qualitativ schlechter und teurer.

Dies umso mehr, wenn die gegenwärtigen Zollorgien des US-Präsidenten anhalten. Alles zusammen genommen führt diese Politik zu Ende gedacht zu

  • höheren Kosten für die Verbraucher, die Wirtschaft und den Staat (höherer Zinsaufwand),
  • weniger komparativen Handelsvorteilen, damit weniger kostengünstigen und hochwertigen Auslandsgütern,
  • einer weniger wettbewerbsfähigen US-Wirtschaft,
  • weniger Finanzierungsbereitschaft des Auslands für die Warenimporte, die Investitionen und die Verschuldung des Staates und damit zu
  • deutlich weniger Konsummöglichkeiten und einer höherer Sparnotwendigkeit der US-Bürger.

Das rührt schon an den Grundfesten der US-Wirtschafts-stärke. Trump spielt hier (hoffentlich wissentlich) mit dem Feuer. Ob das der Wahlbevölkerung in den USA so voll bewusst ist?

In aller Kürze:

- Die USA wies im Jahr 2024 ein globales Handelsbilanzdefizit von 918,4 Mrd. USD aus. Die EU-Länder kamen dabei mit 235,1 Mrd. gegenüber den USA auf den zweitgrößten Handelsüberschuss nach China mit 292,1 Mrd. USD. Im Austausch von Dienstleistungen (v.a. Nutzung von geistigem Eigentum und IT-Services) erzielt die USA dagegen regelmäßig Überschüsse, die sich in den letzten Jahren gegenüber den EU-Ländern sogar erhöht haben. Per Saldo verbleibt also ein geringeres Defizit der USA gegenüber der EU aus dem Waren- und Dienstleistungsverkehr von zusammen ca. 155 Mrd. USD (entspricht 0,5% des US-BIPs). Unter Einschluss aller sonstigen Geldtransfers kommt die USA im Jahr 2023 insgesamt auf ein Leistungsbilanzdefizit von 905 Mrd. USD. Dem stehen damit in der Kapital-bilanz alle Gegenwerte aus Direktinvestitionen, Wertpapieranlagen aus dem Ausland und Geldforderungen in Form von den USA gewährten Krediten entgegen. Das bedeutet nichts anderes, als dass das Ausland gegenüber den USA Forderungen in dieser Höhe hat, die Vereinigten Staaten also globaler Netto-Schuldner in Höhe 4,2% ihres BIP ist.

- Der US-Dollar fungiert seit dem zweiten Weltkrieg als Weltleitwährung: Viele Waren und Rohstoffe werden überwiegend in USD gehandelt, die Notenbanken halten USD-Bestände für den internationalen Zahlungsverkehr und als Währungsreserve, am großen US-Kapitalmarkt werden sehr viele Finanztransaktionen umgesetzt und es fließen hohe Anlagebeträge in die USA. Da in vielen Ländern somit ein hoher Bedarf an USD besteht, wird nur ein Teil der durch den Export in die USA eingenommenen Dollars in die eigene Währung umgetauscht. Die auf diese Weise entstehenden Dollarforderungen sind um einiges höher als die für den Import direkt benötigten Dollars. ‚Wir‘ geben den Amerikanern volkswirtschaftlich Kredit. So halten Ausländer von den aktuell ausstehenden 29 Bill. USD Treasury-Bonds, über die sich der US-Staat am Kapitalmarkt verschuldet, einen Anteil von ca. 34%.

- Der US-Dollarkurs notiert als Weltleitwährung damit höher als es allein aus den Warenströmen sein müsste. Das ist der Preis dafür, dass die USA trotz relativ geringer Sparquote per Saldo deutlich mehr Güter aus dem Ausland beziehen als sie in ihrem eigenen Land produzieren. Der entscheidende Vorteil der Amerikaner ist, dass sie diese Güter in der eigenen Währung bezahlen bzw. diese sogar auf Kredit einkaufen können. Die Möglichkeit der Finanzierung aller Schulden (der Wirtschaft und des Staates) in der eigenen Währung bietet ein hohes Maß an Unabhängigkeit und reduziert entscheidend Wechselkurs-Risiken für die USA.

- Das funktioniert aber nur so lange ein grundsätzliches Vertrauen in die Stärke und Stabilität der US-Wirtschaft und des US-Dollars besteht. Wenn Zweifel an dieser Stabilität aufkommen, so würden die ausländischen Exporteure mehr USD schnell in ihre eigene Währung tauschen und insgesamt weniger Investitionsgelder und Wertpapieranlagen in die USA fließen. Der US-Dollar würde damit schwächer, was die US-Importe für die Amerikaner verteuern würde. Neben Inflationsgefahren drohen in diesem Szenario steigende Zinsen in den USA, um wieder genug Gelder zur Finanzierung des Staatsdefizits anzulocken. Die USA wären insgesamt mehr vom Ausland abhängig und die Geldpolitik der FED nicht mehr so dominierend wie jetzt.

- Kommt es sogar zu einer starken Vertrauenskrise mit der Erwartung eines deutlich weiter abwertenden US-Dollars, so wäre auch die Rolle als Weltleitwährung in Frage gestellt. Die internationalen Notenbanken würden es sich überlegen, ob sie so hohe USD-Währungsreserven mit der Gefahr massiver Währungsverluste halten wollen. Wenn sogar Beschränkungen im Kapitalverkehr oder gar Enteignungen drohen (vgl. die Guthaben der russischen Zentralbank im westlichen Ausland!), dann würden die Notenbanken ggf. hohe Bestände an US-Treasuries verkaufen und dagegen ihre Goldbestände weiter ausbauen. Dies kann man schon deutlich in den letzten Jahren beobachten.

- Ob es soweit kommen muss ist offen. Die von Trump betriebene US-Zollpolitik erhöht aber grundsätzlich die Gefahr eines derartigen Vertrauensverlustes in den USD und die US-Wirtschaft, die ja stark auf dem Konsum und dem Zufluss von Auslandsgeldern beruht. Der freie Warenverkehr wird schon mal behindert, was zu teureren Gütern aus dem Aus- wie Inland und zu weniger komparativen Handelsvorteilen bei schlechterer Wettbewerbsfähigkeit für die USA selber führt. Ein zu starker Rückgang des US-Dollarkurses könnte die Finanzierungsbereitschaft des Auslands für die Warenimporte, die Investitionen und die Verschuldung des Staates soweit untergraben, dass die Vormachstellung des US-Dollars und der US-Wirtschaft in Gefahr gerät.
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